吴 娜，白雅馨，刘聪慧，于 博
（1.天津财经大学会计学院，天津300222；
2.天津财经大学营运资本管理研究所，天津300222；
3.国网天津滨海公司，天津300450；
4.天津财经大学金融学院，天津300222）
当前世界经济形势复杂严峻，表现出明显衰退趋势，为缓解经济低迷带来的执政压力并维护本国既得利益，贸易战成为一项巩固国家地位的重要工具（贾玉成和翟中玉，2019）。随着中国经济的高速发展、科技实力的日益增长，2017 年8 月，美国对华发起“301 调查”，正式拉开新一轮中美贸易摩擦的序幕，将中国多家实体企业列入出口管制“实体清单”，企图通过贸易战收取关税利益并让制造业回流，进而限制中国实体经济转型升级。中国是一个实体经济大国而非实体经济强国，近年来，实体经济投资环境不佳导致越来越多的制造业企业将资本配置到金融资产上（张成思和张步昙，2015）。如图1 所示，2013−2020 年中国制造业上市企业金融资产占总资产比例急剧上升，呈现“脱实向虚”趋势（黄群慧，2017），加之中美贸易摩擦的负面冲击，中国实体企业内忧外患。因此，政府急需在经济新旧动能转换中寻找新动力，以缓解中美贸易摩擦所带来的市场压力，优化企业实体经营环境，化解企业“脱实向虚”问题。然而，一国经济的发展不仅取决于国内外宏观经济形势，而且取决于该国经济不断增长背后的微观动力——企业家精神。2020 年7 月21 日，习近平总书记在企业家座谈会上阐释了企业家精神的时代内涵和本质，并强调“企业家要带领企业战胜当前的困难，走向更辉煌的未来，就要在爱国、创新、诚信、社会责任和国际视野等方面不断提升自己(1)资料来源：http://www.gov.cn/xinwen/2020-07/21/content_5528791.htm。”。本文构建了“中美贸易摩擦−企业家精神−金融资产配置”的研究框架，以2009−2020 年中国沪深A 股制造业上市公司为样本，考察中美贸易摩擦对企业金融资产配置的影响以及企业家精神对两者关系的中介作用，既为中美贸易摩擦对微观企业财务行为的影响提供了新的经验证据，又为改善企业外部环境、弘扬企业家精神提供了政策参考。
图1 中国制造业上市公司金融资产(2)本文将货币资金、持有至到期投资、交易性金融资产、可供出售金融资产、投资性房地产、长期股权投资、应收股利、应收利息定义为金融资产。占总资产比例
本文其余部分安排如下：第二部分为文献综述，第三部分为理论分析与研究假说，第四部分为研究设计，第五部分为实证结果及分析，第六部分为进一步分析，第七部分为结论与建议。
（一）中美贸易摩擦与企业家精神
关于中美贸易摩擦对企业家精神影响的研究，学者们尚未达成一致观点。部分学者认为，贸易壁垒的降低能够激发企业家精神，中美贸易摩擦对企业家精神具有抑制作用。Holmes 和Schmitz（2001）研究发现，当外国关税降低、贸易条件改善时，创新成功的企业家能够在海外市场获得可观回报，从而促进企业家活动从非生产性向生产性转变。袁红林和蒋含明（2013）认为对外开放为中国传统行业的企业家开辟了更为广阔的市场，有利于中国企业家创业精神的发展。朱彤等（2015）提出，中国应减少与发展中国家间的关税与非关税壁垒，互相创造更好的市场准入条件，通过贸易合作避免恶性竞争，从而激发企业家精神。而另有学者认为，中美贸易摩擦在给中国企业带来挑战的同时，也提供了新机遇，即中美贸易摩擦能够激发企业家的创业精神和创新精神。鞠斐和袁勇志（2019）认为美国除加征关税外，移民政策和人才政策也发生了转变，从长远看这提升了海外人才归国创业的意愿。罗振男和孙凤（2019）认为贸易摩擦的本质是科技实力的较量，中美贸易摩擦将倒逼企业进行技术创新，促进企业家创新精神的提升。
（二）企业家精神与金融资产配置
现有研究表明，企业家精神不仅是经济增长的关键因素（Li 等，2012；
胡永刚和石崇，2016；
陈逢文等，2018），而且在驱动经济发展、促进经济体摆脱低迷状态方面也发挥着重要作用（Kirzner，2009）。吴娜等（2021）将企业家精神划分为生产性企业家精神和非生产性企业家精神，发现生产性企业家精神（非生产性企业家精神）显著提高 （抑制）了企业金融资产向最优水平的调整速度。李文贵和邵毅平（2020）认为富有企业家精神的企业家能够对市场环境做出迅速反应，在决策时有更长远的目光，企业家精神特质有助于优化企业资源配置，减少企业“不务正业”的金融化行为，降低企业金融化水平。任瑞敏和左勇华（2016）认为金融的原在性本质是帮助实现经济民主化和平等化，发挥促进社会发展的积极作用，而缺乏企业家精神将导致金融创新和金融活动的极端狭隘，背离金融的原在性本质。此外，企业家实业精神缺失也会使得企业失去奋斗和创新的动力，导致企业家逐渐将重点转移到房地产等虚拟投资上，且相对于其他实体行业，房地产行业拥有更高的回报率，不断飙升的房价又会造成财富代际转移，进而削弱了整个社会的企业家精神（邓伟和纪明明，2017），加剧了实体经济空心化 （唐斯斯，2012；
黄聪英，2019）。
综上，现有研究仅讨论了中美贸易摩擦对企业家精神的影响以及企业家精神对企业金融资产配置的影响，鲜有探讨中美贸易摩擦对企业金融资产配置的影响，其作用机制仍处于“黑箱”之中。因此，本文从企业家精神的视角，探讨中美贸易摩擦对企业金融资产配置的影响及其内在机制，不仅丰富了企业金融资产配置的影响因素和中美贸易摩擦的微观经济后果研究，而且有利于揭示中美贸易摩擦对微观企业金融资产配置的影响路径，从而更好地理解中美贸易摩擦下企业家精神对化解企业“脱实向虚”问题所发挥的作用。
（一）中美贸易摩擦与企业金融资产配置
中美贸易摩擦本身具有长期性和持续性，会加大两国之间的贸易不确定性（陈奉功和张谊浩，2021），导致企业所处的经营环境愈发复杂，对企业经营产生不利影响。一方面，中美贸易摩擦不仅抑制了中国企业出口，造成制造业行业产量大幅下降（李宏等，2020），而且由此引发的贸易政策不确定性会抑制制造业企业实体投资（冀志斌等，021），实体经济的萎缩又会进一步拉大实体经济和虚拟经济之间的利润差距（黄群慧，2017），抑制制造业企业的生产性活动，进而加剧制造业企业“脱实向虚”。另一方面，贸易环境的不确定性增加了企业交易成本（于文超和梁平汉，2019），降低了企业内部现金流和外部融资能力（蒋为和孙浦阳，2016），进而增加了企业经营风险（程小可等，2021）。而金融资产具有较强的流动性，当企业面临资金短缺时，可以通过及时出售金融资产来获得资金补充，以减少资金链断裂对生产经营活动的负面冲击（彭俞超等，2018）。因此，为缓解贸易摩擦带来的不利影响，企业更倾向于持有大量金融资产以减轻贸易摩擦对生产性活动的负面冲击。基于以上分析，本文提出如下假说：
H1：中美贸易摩擦会导致企业金融资产配置增加。
（二）中美贸易摩擦与企业家精神
持续的贸易冲突增加了企业的外部风险和挑战，使一系列不确定因素逐步恶化胡安洪和邵林，2019）。不确定性的存在意味着企业家需要依靠想象力、预测力对不断变化的市场信息做出反应，这加大了企业家对不确定因素的疑虑，从而遏制了企业家追求创业机会的活动（李政和艾尼瓦尔，2018）；
同时较大的不确定性也不利于企业家冒险以及为了获取潜在收益而进行创新活动（袁建国等，2015），从而抑制了企业家精神。此外，中美贸易摩擦的加剧损害了企业家信心（陆燕，2020），增加了企业家对未来经营不确定性的担忧，造成企业家难以做出理性判断和决策，进而抑制了企业家精神。基于以上分析，本文提出如下假说：
H2：中美贸易摩擦削弱了企业家精神。
（三）中美贸易摩擦、企业家精神与企业金融资产配置
基于以上分析，中美贸易摩擦削弱了企业家精神，而企业家精神是促进企业持续发展的核心动力（李兰等，2019），在遏制企业过度金融化方面发挥了重要作用（吴娜等，2021）。企业家精神不仅有助于提高企业经营收入、改善实体企业绩效（谢众和张杰，2019），而且有助于优化企业资源配置，减少企业“不务正业”的金融化行为（李文贵和邵毅平，2020），进而削弱企业从事金融活动、改善利润水平的套利动机，降低企业金融资产配置。在引导金融服务实体经济方面，企业家精神也发挥着重要作用。企业家精神可以通过企业的行为决策影响实体经济与虚拟经济的协调发展（郑尚植和王怡颖，2017）。不仅如此，当前企业家具有较高的社会责任感和强烈的敬业精神（李兰等，2019），更注重企业的可持续发展和核心竞争力，更专注于主业发展，从而降低企业金融资产配置。基于以上分析，本文提出如下假说：
H3：企业家精神在中美贸易摩擦与企业金融资产配置之间发挥部分中介作用。
（一）样本选择与数据来源
本文以2009−2020 年中国沪深A 股制造业上市公司为初始研究样本，行业分类以2012 年证监会修订的《上市公司行业分类指引》为依据。本文对样本进行了如下处理：（1）剔除金融类企业；
（2）剔除ST 和*ST 企业；
（3）剔除数据缺失样本；
（4）保留五年以上有连续值的企业。为排除异常值的影响，本文对连续变量进行上下1%的缩尾处理，最终得到11909 个“公司−年度”观测值。数据来源方面，中美贸易摩擦数据来自中国贸易救济信息网（www.cacs.mofcom.gov.cn），企业专利申请数据来自CNRDS数据库，企业财务数据来自CSMAR 数据库。
（二）变量定义
1.企业金融资产配置的衡量
本文参考安磊等（2018）、刘贯春等（2018）的做法，将货币资金、持有至到期投资、交易性金融资产、可供出售金融资产、投资性房地产、长期股权投资、应收股利和应收利息作为金融资产的组成部分，并用企业总资产进行标准化。
2.企业家精神的衡量
对于企业家精神的定义，尚未达成一致结论。国内外大多数学者认为企业家精神特质主要包括风险承担（冉茂盛等，2021）、竞争精神（李诗和等，2016）、冒险精神Lumpkin 和Dess，1996；
Tavassoli 等，2017；
程锐，2019）及创新精神（Covin 和Slevin，991；
李言和张智，2021）等。而在中国特色社会主义新时代下，企业家精神被赋予了新的时代内涵，肩负着推动经济高质量发展的崇高使命。在2020 年7 月21 日召开的企业家座谈会上，习近平总书记从“爱国、创新、诚信、社会责任、国际视野(3)资料来源：http://www.gov.cn/gongbao/content/2020/content_5532611.htm。”五个方面全面阐述了新时代企业家精神的内涵，为企业家精神概念注入了新内容。因此，基于已有文献和新时代企业家精神的内涵，本文从创新精神、竞争精神、诚信精神、股东责任、社会责任和冒险精神六个维度衡量企业家精神，并采用熵值法构建企业家精神综合指标。具体如下：
企业家创新精神用企业申请专利数量进行衡量，申请专利数量能够较好地反映企业对资源的利用效率，体现企业创新能力（周冬华等，2019；
李春涛等，2020；
陈冬等，021；
张骞等，2022），该指标越高说明企业技术创新能力越强，企业家创新精神越强。企业家竞争精神参考Nickell（1996）、靳卫东等（2008）和谢雪燕等（2018）的做法，采用超额利润率来衡量，企业家是否具有强烈的竞争意识和较强的竞争能力，直接决定了企业家能否立足于市场而生存和发展（李诗和等，2016）。对于企业家诚信精神的衡量，参考耿艳丽等（2018）的方法，以国家税务总局对企业纳税信用等级评选数据作为参考，根据信用中国网站提供的企业纳税等级信息，以企业被评选为纳税信用A 等级的次数作为诚信的度量指标。责任与担当是企业家的本质特征与重大使命（黄海艳和张红彬，2018），其中股东责任是企业责任体系中首要和基本的部分（叶敏华，2007），而社会责任是构成企业家精神的关键部分（蔡学文，2017）。因此，本文借鉴潘孝珍 （2019）、顾雷雷等（2020）的研究，采用和讯网公布的企业股东责任、社会责任评分来衡量企业家对股东和社会的责任，缺失数据以该企业其余年份平均值进行补充。企业家冒险精神采用企业风险承担水平作为替代指标，风险承担水平以企业盈余波动性进行衡量，具体计算方法参考余明桂等（2013）。
本文在上述企业家精神六项单项指标的基础上，采用熵值法为各单项指标赋权 （表1），得到企业家精神综合指标。由表1 可知：在使用熵值法构建企业家精神时，诚信精神被赋予较高的权重（0.369），这与李兰等（2019）的调查分析结果一致，即企业家对诚信精神的认同程度最高，诚信是企业家在商业社会的通行证；
冒险精神的权重排在第二，因为冒险精神是企业家的天性和必备素质（梁洪学，2019）。
表1 企业家精神的代理指标及权重
3.中美贸易摩擦的衡量
参考万源星等（2021）的研究，本文使用美国在t年对中国制造业细分行业j采取反倾销、反补贴和保障措施案件数加1 取对数的方式度量中美贸易摩擦。
4.控制变量的选择
参考安磊等（2018）、吴娜和白雅馨（2019）的研究，本文主要控制了公司财务特征变量和公司治理特征变量。
公司财务特征变量包括固定资产比例（FA）、有形资产比例（TANG）、企业经营现金流水平（CFLOW）、企业投资现金流水平（INVSET）、企业成长性（GROWTH）、企业规模（SIZE）、资产负债率（LEV）、财务费用率（CAIWU）、盈利能力（EDIT、PRO）、金融活动利润占比（FAH）。公司治理特征变量包括股权集中度（FS）、两职兼任情况（CIP）。
具体变量定义如表2 所示。
表2 变量定义
（三）模型构建
为检验中美贸易摩擦对企业金融资产配置的影响，本文构建如下模型（1）：
为检验中美贸易摩擦对企业家精神的影响，本文构建如下模型（2）：
为检验中美贸易摩擦对企业金融资产配置的影响机制，本文参考温忠麟和叶宝娟（2014a）的做法，采用逐步回归法检验企业家精神的中介作用，构建如下模型（3）：
模型中，本文采用异方差稳健标准误调整的t 统计量，同时控制了行业（Ind）和年份（Year）虚拟变量。在实证检验中，依次验证模型（1）中的系数α1、模型（2）中的系数β1和模型（3）中的系数γ2，如果三个系数均显著符合预期，则说明假说H1、假说H2、假说H3 成立。若模型（3）中的系数γ1显著，则表示中美贸易摩擦对企业金融资产配置的直接效应成立，否则只有中介效应成立。最后比较γ1与β1γ2的符号，如果两者同号，则认为企业家精神发挥了部分中介作用，此时中介效应占比为β1γ2/α1；
若两者异号，则认为是遮掩效应，此时中介效应占比为|β1γ2/γ1|。
（一）描述性统计
本文主要变量的描述性统计结果如表3 所示，企业金融资产配置（FIN）的均值为0.237，标准差为0.145，最大值为0.698，最小值为0.033，说明不同企业金融资产配置存在较大差异。中美贸易摩擦（TD）的均值为0.300，标准差为0.561，最大值（2.197）与最小值（0）之间差异较大，说明不同行业不同年份的中美贸易摩擦存在较大差异。企业家精神（ENTREP）的均值为0.207，最大值（0.548）与最小值（0.047）之间差异较大，说明不同企业的企业家精神存在较大差异。其余变量的描述性统计结果与现有文献基本一致，不再赘述。
表3 主要变量描述性统计
（二）回归结果分析
表4 列（1）检验了中美贸易摩擦与企业金融资产配置的关系。结果显示，中美贸易摩擦（TD）的系数为0.004，且在5%水平上显著，这表明中美贸易摩擦与企业金融资产配置呈正相关关系，即中美贸易摩擦显著提高了企业金融资产配置，假说H1 成立。
表4 列（2）检验了中美贸易摩擦与企业家精神的关系。结果显示，中美贸易摩擦（TD）的系数为−0.003，且在10%水平上显著，这表明中美贸易摩擦显著削弱了企业家精神，假说H2 成立。
表4 列（3）检验了企业家精神对中美贸易摩擦与企业金融资产配置关系的中介效应。结果显示，中美贸易摩擦（TD）的系数为0.004，且在5%水平上显著；
企业家精神（ENTREP）的系数为−0.037，且在1%水平上显著。模型（1）中的系数α1、模型（2）中的系数β1和模型（3）中的系数γ2均显著，且γ1与β1γ2同号且为正，这表明企业家精神发挥了部分中介作用，即企业家精神在中美贸易摩擦与企业金融资产配置之间起到部分中介作用，假说H3 成立。为使中介效应的回归结果更为严谨，本文进行了Sobel 检验（限于篇幅，结果未报告，备索）。结果显示，Sobel Z 值为1.654，且在10%水平上显著，再次验证了企业家精神的中介效应。
表4 假说H1、假说H2、假说H3 的检验结果
（三）稳健性检验
1.改变主要变量的度量
（1）改变金融资产配置的度量
本文参考胡奕明等（2017）、徐云等（2022）的研究，改变金融资产配置的衡量方法，将货币资金、金融衍生产品、短期投资、交易性金融资产、应收利息、买入返售金融资产、可供出售金融资产、持有至到期投资和长期应收款定义为金融资产，并用总资产进行标准化，构建企业金融资产配置新变量（FIN1），重新进行检验。
表5 列（1）至列（3）的回归结果显示：列（1）中，中美贸易摩擦（TD）的系数在10%水平上显著为正，表明中美贸易摩擦会促进企业增加金融资产配置；
列（2）中，中美贸易摩擦（TD）的系数在10%水平上显著为负，表明中美贸易摩擦显著削弱了企业家精神；
列（3）中，中美贸易摩擦（TD）的系数为0.003，且在10%水平上显著，企业家精神 （ENTREP）的系数为−0.030，且在1%水平上显著，表明企业家精神在中美贸易摩擦与企业金融资产配置之间起到部分中介作用。上述结果表明，改变金融资产配置的衡量方法，本文结论未发生实质性改变。
（2）改变中美贸易摩擦的度量
借鉴杨飞等（2018）的做法，本文采用行业所遭受的反倾销案件数量度量贸易摩擦，即美国在t年对中国制造业细分行业j采取反倾销案件数加1 取对数，构建中美贸易摩擦新变量（TD1），重新进行检验。表5 列（4）至列（6）的回归结果表明，本文结论未发生实质性改变。
表5 稳健性检验：改变主要变量的度量
2.改变样本区间
为排除2008年全球金融危机的影响，本文剔除2009年样本，将样本区间调整为2010−2020年，重新进行检验。表6列（1）至列（3）的回归结果表明，本文结论未发生实质性改变。
3.中美贸易摩擦滞后一期
考虑到中美贸易摩擦对企业家精神和企业金融资产配置的滞后影响，本文将中美贸易摩擦滞后一期，重新进行检验。表6列（4）至列（6）的回归结果表明，本文结论未发生实质性改变。
表6 稳健性检验：改变样本区间、中美贸易摩擦滞后一期
4.工具变量法
为缓解中美贸易摩擦与企业金融资产配置之间潜在的内生性，本文选取美国对中国出口的基期比较优势（UC_IMP(4)参考Bloom 等（2016）、万源星等（2021）的做法，UC_IMPj,t=(/) ×。其中，表示2008 年j行业从美国进口的产品总额；
表示2008 年j行业从世界进口的产品总额；
表示t年中国从美国进口的总贸易额。根据公式求得的UC_IMP取对数处理。）和除美国外其他国家与中国的贸易摩擦（Other_TD(5)中国面临除美国以外的其他国家的反倾销、反补贴和保障措施数量加1 取对数。）作为工具变量。理由如下：美国出口到中国的基期比较优势影响着两国的产品竞争程度（万源星等，2021）；
贸易摩擦具有转移效应，不仅会对贸易两国产生影响，也会对其他经济体的进出口产生影响（程小可等，2021）。因此，本文选取的两个工具变量与中美贸易摩擦相关，但与企业金融资产配置没有直接关系。
表7 报告了采用2SLS 工具变量法的回归结果。列（1）的第一阶段回归结果显示，UC_IMP、Other_TD的系数均在1%水平上显著，说明工具变量UC_IMP、Other_TD与中美贸易摩擦具有显著相关性；
列（2）的第二阶段回归结果显示，中美贸易摩擦（TD）的系数为0.020，且在1%水平上显著。此外，本文还进行了弱工具变量检验和过度识别检验，结果显示，F=1195.960，P=0.370。上述结果表明，考虑内生性问题后，中美贸易摩擦依然显著提高了企业金融资产配置。
5.倾向得分匹配法（PSM）
考虑到内生性和样本选择偏差，本文进一步采用倾向得分匹配法（PSM）进行稳健性检验。首先，将所属行业受到中美贸易摩擦影响的企业设为实验组，所属行业未受到中美贸易摩擦影响的企业设为控制组。其次，将模型（1）的控制变量全部加入Logit 模型，并按照半径为0.05 的最邻近1 比1 有放回的匹配方法，重新进行检验。平衡性检验结果（限于篇幅未报告，备索）显示，匹配后相关控制变量的标准化偏差绝对值均小于5%，且大多数t 检验结果不拒绝处理组和控制组无系统差异的原假设，说明匹配效果较好。最后，使用匹配后的样本重新进行回归检验。表8 列（1）至列（3）的回归结果显示：列（1）中，中美贸易摩擦（TD）的系数在5%水平上显著为正；
列（2）中，中美贸易摩擦（TD）的系数在10%水平上显著为负；
列（3）中，中美贸易摩擦（TD）的系数为0.004，企业家精神（ENTREP）的系数为−0.038，且均在统计学上具有显著意义。上述结果表明，本文的结论未发生实质性改变。
表7 工具变量法的回归结果
表8 稳健性检验：PSM 与DID
6.双重差分模型法（DID）
为进一步缓解潜在的内生性问题，本文以2018 年中美贸易摩擦发生作为外生事件，构建双重差分模型对主要结果进行稳健性检验。2018−2020 年，POST取值为1，其他年度为0；
样本期内所属行业受到中美贸易摩擦影响的企业设为实验组，TREAT取值为1，其他企业为0；
设置交乘项DID=POST×TREAT，以检验中美贸易摩擦对企业家精神与企业金融资产配置的影响。表8 列（4）至列（6）的回归结果表明，本文的结论未发生实质性改变。
如上文所述，企业家精神发挥部分中介效应，那么是否存在影响企业家精神中介效应的调节因素，即中美贸易摩擦通过企业家精神影响企业金融资产配置是否受到其他因素的调节。本文进一步探讨产权性质、是否为出口企业对企业家精神中介效应的调节作用。
为检验有调节的企业家精神中介效应，本文参考温忠麟和叶宝娟（2014b）提出的有调节的中介效应模型，构建如下模型检验产权性质、是否为出口企业对企业家精神中介效应的调节作用：
其中，U代表调节变量。具体检验如下：第一步先验证模型（4）中的系数a1和a3，若a3显著，则说明中美贸易摩擦与企业金融资产配置的直接效应受到调节变量的影响；
反之，直接效应未受到调节。第二步检验模型（5）和模型（6）中的系数b1和c4、b3和c3、b3和c4。若b1和c4显著，则中介效应的后半段受到调节；
若b3和c3显著，则中介效应的前半段受到调节；
若b3和c4显著，则中介效应的前后半段均受到调节。可见，只要三组系数至少有一组成立，则中介效应受到调节，否则使用Bootstrap 或MCMC 方法对系数乘积所处的置信区间进行再次验证。
（一）产权性质的调节作用
中美贸易摩擦给中国经济发展带来诸多不确定性，增加了企业的外部风险与挑战，损害了企业家信心（陆燕，2020），这不仅不利于企业家精神培育，而且也抑制了企业家精神。在此轮中美贸易摩擦中，美国对中国加征关税主要集中于中国重点发展的先进制造业领域（凌永辉等，2017），且2018 年美国发起贸易争端目标直指“中国制造2025”，企图遏制中国由“制造业大国”向“制造业强国”转变的步伐（王霞，2019）。在 《中国制造2025》的十大领域中，国有企业（特别是中央企业）占据较大比例，在航天航空、轨道交通、海洋设备、电力设备等行业的自主研发、自主知识产权方面做出了突出贡献(6)资料来源：http://wap.sasac.gov.cn/n2588025/n2588164/n4437287/c8868583/content.html。。相较于非国有企业，国有企业管理者更注重个人晋升，其选任往往具有行政色彩（潘健平等，2015）；
且国有企业承担更多的社会性政策负担（廖冠民和沈红波，2014），服从国家战略与宏观调控，这会导致企业家精神受到一定限制（叶作义和吴文彬，2018），进而削弱企业家精神对企业金融资产配置的抑制作用。基于以上分析，本文提出如下假说：
H4：产权性质调节了企业家精神在中美贸易摩擦与企业金融资产配置之间的中介作用，即相对于非国有企业，国有企业会削弱企业家精神对企业金融资产配置的抑制作用。
表9 产权性质调节作用的回归结果
为验证假说H4，本文设置产权性质虚拟变量（SEO），若样本企业为国有企业，SEO取值为1，否则为0。表9 列（1）的回归结果显示，中美贸易摩擦与产权性质交乘项（TD×SOE）的系数为0.018，且在1%水平上显著，说明中美贸易摩擦与企业金融资产配置的直接效应受到产权性质的调节，即中美贸易摩擦对企业金融资产配置的促进作用在国有企业中更为显著；
列（2）的回归结果显示，中美贸易摩擦（TD）的系数为−0.003，且在10%水平上显著；
列（3）的回归结果显示，企业家精神与产权性质交乘项（ENTREP×SOE）的系数为0.087，且在1%水平上显著，说明有调节的中介效应成立，且中介效应的后半段受到调节。上述结果表明，产权性质显著调节了企业家精神在中美贸易摩擦与企业金融资产配置之间的中介作用，即相比于非国有企业，国有企业会削弱企业家精神对企业金融资产配置的抑制作用，假说H4 成立。
（二）是否为出口企业的调节作用
中美贸易摩擦引致的企业外部环境不确定性和市场竞争程度的加剧，削弱了企业家精神，对企业的出口业务也产生了显著的负面影响（张大海等，2021）。美国对中国出口商品加征关税（丁守海和徐政，2021），导致中国对美国出口产品的价格出现较大幅度上涨（杨培强和张兴泉，2014）、对美出口量下降（丁守海和徐政，2021），企业对其他市场的出口也受到冲击（蒋为和孙浦阳，2016），中国出口产品竞争压力增大。此外，企业通过包销、代理等中介来提高出口比重，虽然提高了资金的使用效率，但却弱化了企业创新能力，导致企业出口对企业家精神产生“挤出”效应（胡赛，2018）。因此，当企业为出口企业时，较大的不确定性以及为了获取潜在收益而进行的出口活动抑制了企业家精神，进而削弱了企业家精神对企业金融资产配置的抑制作用。基于以上分析，本文提出如下假说：
H5：企业是否为出口企业调节了企业家精神在中美贸易摩擦与企业金融资产配置之间的中介作用，即相对于非出口企业，出口企业的企业家精神对企业金融资产配置的抑制作用减弱。
为验证假说H5，本文参考魏浩和巫俊（2018）的做法，按照是否从事出口贸易将企业分为出口企业和非出口企业，并设置虚拟变量EXPORT，若样本企业为出口企业，EXPORT取值为1，否则为0。表10 列（1）的回归结果显示，中美贸易摩擦与是否为出口企业交乘项（TD×EXPORT）的系数不显著，说明中美贸易摩擦与企业金融资产配置的直接效应未受到是否为出口企业的调节；
列（2）的回归结果显示，中美贸易摩擦（TD）的系数为−0.003，且在5%水平上显著；
列（3）的回归结果显示，企业家精神与是否为出口企业交乘项（ENTREP×EXPORT）的系数为0.107，且在10%水平上显著，说明有调节的中介效应成立，且中介效应的后半段受到调节。上述结果表明，是否为出口企业显著调节了企业家精神在中美贸易摩擦与企业金融资产配置之间的中介作用，即相比于非出口企业，出口企业的企业家精神对企业金融资产配置的抑制作用减弱，假说H5 成立。
表10 是否为出口企业调节作用的回归结果
本文以2009−2020 年中国沪深A 股制造业上市公司为研究样本，基于“中美贸易摩擦−企业家精神−金融资产配置”的研究框架，考察中美贸易摩擦、企业家精神与企业金融资产配置之间的关系。研究发现，中美贸易摩擦显著提高了企业金融资产配置；
影响机制分析发现，企业家精神在中美贸易摩擦与企业金融资产配置之间发挥部分中介作用；
进一步分析发现，企业产权性质、是否为出口企业显著调节了企业家精神在中美贸易摩擦与企业金融资产配置之间的中介作用，即当企业为国有企业或出口企业时，企业家精神对企业金融资产配置的抑制作用减弱。
基于上述研究结论，本文提出如下政策建议：（1）中美贸易摩擦给中国经济带来负面冲击，中国应继续加快建设以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，以应对国际经济形势不稳定，缓解贸易摩擦带给实体企业的负面冲击。如降低对美国出口贸易的依赖，不断扩大国内市场需求；
大力扶持《中国制造2025》重点产业，为高端制造业产业营造良好的创新环境，提升企业自主创新意愿。（2）为受贸易摩擦冲击较大的企业提供财政金融支持，防止企业资金链断裂，促进企业稳定发展；
继续落实减税降费措施，降低企业融资成本，鼓励企业发展主营业务，缩小实体投资与金融投资的收益率差距，为实体企业发展营造良好的市场环境。（3）新时代下企业家精神被赋予新的时代内涵，企业家肩负着推动经济高质量发展的使命，因此要重视企业家精神的培育，充分认识企业家精神在促进实体经济与虚拟经济协调发展方面的重要作用。在贸易摩擦的冲击下，各地政府要营造培育企业家精神的营商环境，构建促进企业家精神发展的长效机制，激活企业家活力，引导企业提高资金有效配置水平，促进企业“脱虚向实”。